Valutazione startup: tutti i metodi che devi conoscere

Valutazione Startup: Introduzione

Il processo di valutazione di una startup è di fondamentale importanza per molteplici motivi e per diversi shareholder. Sul valore economico della startup si basano gli investimenti in capitale di rischio, il capital gain nella fase di Exit e anche diverse forme di incentivazione dipendenti come work for equity. 

La valutazione delle startup presenta maggiori insidie rispetto alla valutazione di imprese mature; difatti, più un’impresa è giovane, minori sono i dati e le informazioni disponibili. Per questa motivazione, il metodo di valutazione non potrà essere unicamente analitico, ma sarà fondato su analisi di tipo qualitativo e analitico previsionale. 

La valutazione delle startup non è quindi una scienza esatta, e dipende fortemente dalla sensibilità di chi effettua il processo, dal metodo utilizzato e dall’analisi di aspetti non puramente finanziari.

In questo articolo analizzeremo i metodi di valutazioni più utilizzati per le startup: 

  • Discounted Cash Flows (DCF)
  • Metodo dei Multipli di mercato
  • First Chicago 
  • Berkus Method
  • Risk factor summation
  • Metodo Scorecard
  • Metodo Venture Capital
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1) Discounted Cash Flow

Il Discounted Cash Flow, o metodo dei Flussi di Cassa Attualizzati, definisce l’Enterprise Value in proporzione ai flussi di cassa che esso è capace di generare in un determinato arco temporale (t) (normalmente 4 o 5 anni).

In base a delle ragionevoli assunzioni su quali possano essere i flussi di cassa generati dal business, questi valori vengono attualizzati ad un determinato tasso (r) che comprende il rischio inerente le proiezioni future.

DCF = Σ Cash Flows / (1+ r)^t

Gli svantaggi principali di questo metodo derivano dal fatto che sia completamente basato su assunzioni e previsioni ipotetiche riguardo le metriche che il business potrà generare e che non necessariamente si verificheranno. Per questa motivazione il DCF non risulta affidabile per la valutazione di imprese in fase estremamente early che non presentano alcun tipo di dato storico su cui costruire le proiezioni. Il DCF viene spesso affiancato ad altri strumenti di valutazione come il metodo dei Multipli.

2) Multipli di mercato

Nel metodo dei Multipli di mercato invece il valore è determinato con l’applicazione di un multiplo su una metrica economica, comunemente l’EBITDA. In base all’andamento del settore di riferimento dell’impresa valutata, è determinato il multiplo del settore specifico, e il valore della startup sarà definito come 2x, piuttosto che 5x “volte” il suo EBITDA.

Rispetto al precedente metodo non richiede particolari assunzioni, tuttavia non è sempre possibile determinare accuratamente il multiplo da applicare. Possono inoltre non essere prese in considerazione alcune specificità della startup analizzata, come ad esempio fattori quantitativamente non misurabili ma che possono influire positivamente o negativamente sul valore.

3) First Chicago

Un altro metodo interessante di valutazione che rielabora questi metodi “tradizionali” è il First Chicago. Con esso vengono elaborati tre diversi scenari di valutazione utilizzando i metodi tradizionali (DCF o Multipli di mercato), uno negativo uno positivo e uno normale, ai quali viene attribuita una percentuale di probabilità relativa all’avverarsi dello scenario. Il valore della startup risulta essere la media ponderata dei tre scenari col peso della loro probabilità di accadimento.

Spesso è quindi necessario combinare diversi approcci di valutazione al fine di rafforzare le assunzioni alla base di dati finanziari previsionali non certi e anche per considerare aspetti non catturati dal freddo dato finanziario.

4) Metodo Berkus

Il Berkus method è molto utile per startup in fasi iniziali ed applicabile anche in pre-revenue. Il metodo attribuisce alla startup un punteggio in relazione a 5 fattori di successo chiave: proposta di valore, presenza di un prototipo del prodotto/servizio, prototipo già lanciato/venduto, qualità del management, relazioni strategiche.

A questi fattori si attribuisce un valore, da 0 € a 500.000 €, per determinare infine il valore della startup.

5) Somma dei fattori di rischio

Con il metodo della Somma dei Fattori di Rischio si determina inizialmente un valore di partenza della startup, determinato come media delle valutazioni attribuite a startup e business dello stesso settore nella stessa area geografica. Successivamente si adegua la valutazione in base a 12 fattori di rischio come ad esempio rischio di mercato, rischio tecnologico, rischio competitivo, rischio del management ecc. Viene quindi analizzato ogni rischio nello specifico business della startup valutata, determinando se quel tipo di rischio sia per essa alto, medio, basso o nullo.

Se il rischio analizzato in relazione alla startup valutata è alto o medio, il valore della startup diminuisce, poiché essa è sensibile in futuro a quel particolare rischio rilevato; viceversa, se il rischio analizzato è per la startup nullo o lieve, la valutazione della startup aumenta.

I punteggi da attribuire alla startup per i fattori di rischio sono:

  • (+2) Rischio nullo
  • (+1) Rischio lieve
  • Rischio normale, neutrale
  • (-1) Rischio medio
  • (-2) Rischio alto

Determinato il punteggio per ciascun fattore di rischio, per determinare la valutazione finale si aggiungono/tolgono al valore definito inizialmente +250.000K per ogni rischio il cui punteggio è +1 (500.000K se +2), o -250.000K SE -1 (500.000K se -2).

6) Metodo Scorecard

Anche questo metodo parte dalla definizione di un valore iniziale della startup, determinato in base al valore attribuito precedentemente a startup dello stesso settore nella stessa regione geografica; questo valore ‘’medio’’ viene poi adeguato con un moltiplicatore costruito su una serie di fattori quali: management, prototipo, contesto competitivo, dimensione del mercato, ecc. Ad ognuno di questi fattori viene assegnato un suo peso sul moltiplicatore al fine di definire l’importanza di ognuno di essi sulla valutazione. Il moltiplicatore ottenuto verrà applicato al valore iniziale per ottenere il valore finale della startup.

7) Metodo Venture Capital

Questo metodo è molto comune nell’ecosistema venture capital e si focalizza sul ROI dell’investimento.

In questo metodo si definiscono:

  • la Pre-money Valuation, ovvero il valore della startup prima che riceva risorse finanziarie dall’investitore;
  • La Post-money Valuation, ovvero il valore della startup dopo il finanziamento dell’investitore.

La Post-money Valuation è data dal rapporto tra il Terminal Value ed il ROI atteso, determinato in base alla rischiosità dell’investimento.

Il Terminal Value è il valore della startup dopo un certo numero di anni (t) dall’investimento iniziale, nel momento in cui è solitamente programmata l’exit dell’investitore (normalmente 4 o 5 anni), e viene calcolato attraverso uno dei metodi tradizionali (con il metodo dei Multipli o con il DCF).

La formula tradizionale determina il Terminal Value come flusso di cassa futuro alla fine del periodo di tempo (t), considerando un tasso di attualizzazione (r) che comprende il rischio inerente alle proiezioni future, ed un tasso di crescita (g) che ipotizza la crescita costante dei flussi di cassa del business nel futuro.

TV = CF(t) * (1+g) / (r-g)

La valutazione della startup sarà quindi data dal Terminal Value attualizzato utilizzando come tasso di attualizzazione il ROI atteso.

Il metodo VC è quindi illustrato dalla seguente formula:

Post-money Valuation = Terminal Value / ROI atteso

Il rapporto tra l’investimento iniziale dell’investitore e la Pre-money Valuation restituirà la quota di partecipazione dell’investitore al capitale di rischio della startup a seguito dell’investimento.

Conseguentemente è possibile ricavare il valore della Pre-money Valuation:

Pre-money Valuation = Post-money Valuation – Investimento iniziale

Per quanto questo rappresenti un metodo standard, non per questo le società VC non considerano anche aspetti qualitativi; difatti, dopo la valutazione finanziaria così determinata, vengono considerati altri aspetti non di minore importanza quali: la crescita delle vendite potenziale, la capacità di investire efficientemente le risorse per la crescita del business (sales efficiency), la dimensione del mercato target, la qualità del management ed altri.

Conclusioni

Il processo di valutazione soprattutto per le startup early stage, più che una scienza è un’arte, dove influisce fortemente la sensibilità ad aspetti anche qualitativi di chi procede alla valutazione.

Il miglior approccio consiste nel prendere in considerazione diversi metodi, in modo da non tralasciare fattori rilevanti per il successo della startup che non possono sempre essere colti dalla mera analisi di dati solamente finanziari.

Ricorda che nelle contrattazioni più importanti è sempre consigliato affidarsi ad un advisor finanziario specializzato in operazioni di finanza straordinaria come Capital Venture Consulting. 

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